Archives 8 月 2024

原文作者：Leo Schwartz，财富杂志

原文编译：Luffy，Foresight News

Peter Mintzberg 正式接任 Grayscale CEO 一职，加密货币行业最古老的公司之一将把权力移交到一位华尔街老兵手中。Mintzberg 曾在高盛和贝莱德担任高级职务，这一任命引发了人们对 Grayscale 以及加密货币行业未来方向的质疑。

在前任 CEO Michael Sonnenshein 的带领下，Grayscale 通过比特币信托产品将传统投资者带入加密领域。随后 2023 年 8 月，Grayscale 在与美国证券交易委员会（SEC）的法律诉讼中获得胜利，推动了比特币 ETF 的进程。Sonnenshein 于 2014 年以销售员的身份加入 Grayscale，并于 2021 年担任 CEO。

然而，尽管 Grayscale 为如今蓬勃发展的比特币 ETF 铺平了道路，但这也让他不得不直面贝莱德和富达等规模更大的竞争对手。自 1 月份推出比特币 ETF 以来，Grayscale 管理的加密资产持续外流。祸不单行，其母公司 Digital Currency Group（DCG）也一直忙于应对来自纽约总检察长和美国证券交易委员会的诉讼。

Mintzberg 此前在 Grayscale 的竞争对手公司工作了 20 年，拥有一份出色的履历和在传统金融领域的成绩。但作为行业外人，他是否适合领导一家努力重塑自我的加密公司还需打上一个问号。

Peter Mintzberg，Grayscale 新任 CEO

加密货币军备竞赛

当 Grayscale 于 2013 年推出比特币信托时，它创造了一种真正新颖的东西：一种让合格投资者以股票形式获取加密货币的方式，这对当时许多直接销售加密货币的不合规机构而言是一个非常有吸引力的替代方案。

2015 年，Grayscale 的比特币信托开始在场外市场公开交易，为那些率先购买 GBTC（比特币信托的股票代码）的合格投资者带来了丰厚的套利机会。这些投资者抢先购买 GBTC（后来又购买以太坊等资产的信托产品），然后在几个月后溢价转卖给希望参与加密热潮的散户投资者，获得了丰厚的收益。

但信托结构也意味着投资者无法以比特币实物的价格赎回 GBTC 的份额，这些信托产品在 2021 年初开始出现折价。多米诺骨牌倒下，受此影响的 Three Arrows Capital 和 FTX 等多家加密货币公司在次年宣布倒闭。雪上加霜的是，投资者对 Grayscale 继续收取高达 2% 的管理费用感到愤怒。

这导致 Sonnenshein 起诉美国证券交易委员会 (SEC)，迫使 SEC 批准其长期以来的将信托产品转换为 ETF 的申请，因为 ETF 允许投资者赎回实物比特币。2023 年，法院在一项裁决中站在了 Grayscale 一边。这项裁决被誉为加密货币的一个重要里程碑，并最终推动了比特币 ETF 在 2024 年 1 月推出。

尽管 Sonnenshein 带领 Grayscale 走向了成功之路，但公司仍面临一系列挑战。贝莱德和富达等新竞争对手将 ETF 的费用设定为接近零的水平，但 Grayscale 仅将费用从 2% 降至 1.5% ，投资者蜂拥退出 Grayscale，转而拥抱其竞争对手。彭博社分析师 Eric Balchunas 在接受《财富》采访时表示：「Sonnenshein 处于两难境地，一方面该公司需要资金，另一方面又想在 ETF 领域保持竞争力。这是相互对立的。」

Grayscale 比特币信托和 ETF 市值，资料来源：SP GLOBAL

据《华尔街日报》 报道，Grayscale 董事会和 DCG 在 2023 年底就开始物色新的 CEO，当时比特币 ETF 尚未获得官方批准，但法庭胜诉已为之铺平了道路。

据知情人士透露，董事会决定辞去 Sonnenshein 的职务，是因为希望在 Grayscale 的新增长阶段找到一位更有经验的领导者，使公司有能力与贝莱德和富达等大型公司展开竞争。一位接近 Sonnenshein 的人士对这种说法提出了质疑，他表示，这一决定是双方共同作出的，因为 Sonnenshein 在该公司工作了 10 年。

DCG 首席财务官兼 Grayscale 董事会主席 Mark Shifke 在与《财富》杂志分享的一份声明中表示：「Peter 拥有经验丰富的 C 级高管的经验、视野和成熟度，他曾在全球一些最大的资产管理公司工作过。在 Peter 的领导下，Grayscale 能更好迎接下一阶段的增长。」

监管负担

尽管 Sonnenshein 成功完成了信托产品的转换，但 ETF 持续流出约 200 亿美元资金，给公司带来了新的压力。「这种资金外流的势头 Grayscale 很难承受，」Balchunas 表示，「我从未见过这样的情况。」

另一家 ETF 发行商的一位不愿透露姓名的高管向《财富》杂志表示，Grayscale 可能希望找到一位没有 Sonnenshein 那样监管负担的领导者，尽管 Sonnenshein 从未被指控犯有任何金融不法行为。在摩根士丹利等大型投行开始允许顾问向客户推荐比特币 ETF 之际，Grayscale 希望其产品能被列入值得信赖的产品名单。这位高管表示：「他们想要一位在这方面经验丰富的人，而且这个人没有任何监管问题。」

Grayscale 的老对手 Valkyrie 的首席投资官 Steven McClurg 曾竞标管理 Grayscale 比特币信托。McClurg 告诉《财富》杂志，Grayscale 一直在努力通过招聘 David LaValle 来证明自己的合法性。LaValle 曾在道富银行和纳斯达克工作过， 2021 年加入 Grayscale 担任 ETF 全球主管。而聘用 Mintzberg 则代表了 Grayscale 的下一步行动。

McClurg 表示：「Grayscale 需要做很多努力才能赶上 Invesco、BlackRock 和 Fidelity。DCG 的问题已经够多的了，他们可能还要几年才能从监管的麻烦中脱身。」

Mintzberg 的到来

Mintzberg 加入 Grayscale 正值关键时刻。Grayscale 最近几周推出了两款关键产品，包括以太坊 ETF 和比特币 ETF 的「迷你」版本，后者收取的费用较低。根据 DCG 本周与股东分享的一封信，Grayscale 在第二季度结束时管理的资产规模为 280 亿美元，为母公司带来了重要的收入来源。

然而，由于其两款旗舰产品面临竞争困局，Grayscale 的未来之路并不明朗。在比特币 ETF 推出时，有传言称 Grayscale 将要被收购，但其高昂价格和监管负担让潜在买家望而却步。一位不愿透露姓名的竞争对手向《财富》杂志表示，聘请 Mintzberg 可以被视为一种让 Grayscale 保持竞争力的承诺，也可以被视为一种在潜在收购之前改善公司形象的策略。

Mintzberg 是一位经验丰富的运营者，曾在贝莱德和景顺等目前提供加密 ETF 的公司担任战略和投资者关系的职务。根据 Mintzberg 的 LinkedIn 信息，他还于 2021 年至 2023 年期间领导高盛的加密资产战略。

Mintzberg 似乎也对职业生涯的这次过渡感到满意。据一位知情人士透露，上周三，他在高盛度过了最后一天，几个小时后就将开始在 Grayscale 担任新职务。Mintzberg 拒绝接受本文采访，对于一位即将上任的 CEO 来说，他表现得极为低调。

Grayscale 发言人向《财富》杂志表示： 「Peter 是资产管理行业的资深人士，在推动以客户为中心的增长战略方面拥有深厚的专业知识和领导力。」

Mintzberg 出生于巴西， 20 世纪 90 年代末，他进入哈佛商学院学习，之后在麦肯锡开始了他的资产管理咨询生涯。

2019 年，奥本海默基金被景顺 (Invesco) 收购，Mintzberg 时还在该公司任职。景顺前首席财务 Loren Starr 向《财富》杂志表示，在景顺与投资者沟通「混乱不清」的那个阶段，Mintzberg 在帮助新公司处理投资者关系方面发挥了重要作用。Mintzberg 在 Grayscale 也将面临类似的挑战，因为 Grayscale 正试图与比自己规模更大、收费更便宜的对手一较高下。

Balchunas 表示，除了扩大产品范围（包括专注于人工智能的新产品）外，Grayscale 的主要任务是利用大型机构的关系参与 ETF 谈判。他告诉《财富》杂志：「Sonnenshein 更出名的是作为加密基金管理人，而 Mintzberg 却拥有丰富的传统金融经验和背景。」「如果要为资产管理公司培养完美的 CEO，那么 Mintzberg 就是最好的选择。」

编辑|吴说区块链

摘要：周期与叙事一直是全球加密市场的核心话题，过去行业更多以比特币减半为参考感知周期，同时挖掘大的叙事走向，但比特币、以太坊现货 ETF 的通过后，加密市场与全球金融市场走势高度耦合，影响加密市场走势的变量正在增多。

混沌值飙升的背景下，如何更清晰的感知周期性，发掘未来的叙事趋势显得十分关键。而投资机构作为创新叙事捕手，嗅觉一直相对前沿。鉴于此 OKX 特别策划《加密进化论》专栏，邀请全球主流的加密投资机构一同围绕当前市场的周期性、新一轮叙事方向以及细分热门赛道等话题系统化输出，抛砖引玉。

以下是第一期内容，由 OKX Ventures 、Hashed 与 Animoca DigitalResearch 共同围绕“当前周期下的挑战与机会”等话题展开，希望他们的洞察与思考对你有所启发。需注意，本文不代表吴说观点，请读者严格遵守所在地法律法规。

一、周期与市场结构

1. 当前市场处于什么周期？与过去相比，本周期结构发生了哪些变化？

OKX Ventures：我们认为需要从以下三个视角来理解行业周期：

首先是行业开始进入社会主流的程度。目前，Crypto 的市场规模体量的增长维持在 $2 Trillion 规模，比特币和以太坊ETF 进入全球主流金融市场的交易范围，比特币ETF 规模超过 $60B 。RWA 资产崛起，政府债券类资产规模超过 $1.8B ，也代表了传统世界融合正在融入 Crypto 行业。

其次是创业环境改善。VC 资金流量流入呈增长态势，根据统计 2024 年 Q2 投融资总金额超过 30 亿美金，环比增长 28%，整体上投资机构更加活跃。同时，优秀创业者的持续涌入，拥有头部行业背景和顶级教育背景的创业者持续入行，也继续为行业贡献新鲜血液。

最后是用户大规模入场情况。过去几年区块链基础设施改善，以太坊、Layer2 和高性能公链提供了友好的开发环境和丰富的区块空间，用户侧应用如游戏、社交和 Telegram 生态正在让更多用户无感知的进入Crypto 世界，AI 应用、Intent 和 账户抽象正在让用户学习门槛降低。我们正处在大规模应用爆发的前夜，对此保持长期乐观态度。

Hashed：加密市场的周期受宏观经济条件、政策变化和技术进步等多种因素影响。而这轮市场周期与以往的不同在于机构开始积极入场，这表明行业开始受到监管框架的约束，如此前那般的高市场波动性将很难继续。

本周期中零售投资者的新资金并未显著增加，但随着比特币 ETF 的批准，机构对比特币的兴趣更活跃，使得市场看起来呈上升趋势。但除了 ETH、SOL 和 TON 等少数几种市值最高的代币外，许多其他顶级市值参与者正在经历困难时期。每个代币的合法性，尤其是应用代币的角色，正面临前所未有的挑战。

许多未被列入机构候选名单的币种面临重大挑战，这就是许多山寨币未能获得以往多倍增长的原因。在当前市场条件下，没有基本面或估值逻辑的代币的持续发行，仍然是新资本流入的障碍，因为这些代币在散户心里被视为负面，尤其在低流通和高 FDV 等问题上。

此外，资金进入加密市场受限的主要原因之一是宏观层面的关注和资产配置。散户在公共市场的影响比预期更大。虽然他们在 2020 年底至 2022 年初大量涌入加密市场，但现在正大量流入生成式 AI 领域。尽管多数 AI 初创公司尚未显著盈利，但它们依然筹集大量资金，创造出难以证明的估值。这种趋势类似于 2020 年至 2022 年主要代币的价格现象，从注意力经济的角度来看，这些原因可以在一定程度上解释为什么这个加密周期不像以前那样产生相同的影响。

Animoca Digital Research ：我们认为加密货币市场截至 2024 年 8 月依然处于牛市周期。尽管全球资产市场近期出现了一些波动，但中期前景依然乐观。与之前的周期对比，当前周期尚未到达峰值。近期约 30% 的修正完全在历史范围内，符合牛市调整的常规模式。

尽管 TradFi 市场近期出现波动，我们观察到加密市场中期仍有多个积极驱动因素：

a. 德国政府清算：七月份的大规模清算强制出售了系统中的杠杆多头，只留下了强劲的现货持有者。八月份的新一轮清算进一步清除了杠杆头寸。

b. 交易所交易基金的购买：大部分加密货币购买来自 BTC 和 ETH ETF，显示出：

· TradFi 买家对资产波动性有深刻理解，不容易受到市场波动影响。在最近的一轮市场波动中，两类 ETF 的交易量也只是略微上升，距离其历史峰值仍相聚甚远

· TradFi 买家对价格敏感，购买决策受价格水平影响。

c. FTX 清算：年底前 FTX 的破产清算将解锁 100 亿美元资金，尽管时间未定，但这对市场有积极影响。

d. 美联储降息：失业率上升和通胀降温使 9 月份降息的可能性增加。具体指标包括 Q2 美国 GDP 增长 2.8%、失业率升至 4.3%、通胀稳定在 3.1%至 3.5% 之间。

2. 结合全球环境，加密行业的哪些核心问题是需要被解决的？

OKX Ventures：结合当前的宏观环境，我们觉得行业需要关注两个核心议题：

首先，技术创新的可持续性至关重要。尽管基础设施已经取得了显著进展，但在提升交易效率和降低成本的同时，如何进一步增强网络安全性仍是一个亟待解决的关键问题。这不仅需要技术的不断迭代，还需要行业内各方的密切合作与协同创新。

其次，科普教育与文化的融合同样不可忽视。尽管加密货币用户群体正在快速扩大，但大众对于加密货币技术及其应用的理解仍然较为有限。因此，我们认为提升公众的加密知识尤为重要，这将有助于更多普通用户理解和参与这个行业，从而推动行业的健康发展。

Hashed：在当前环境下，我们认为加密行业最应关注两个核心问题的解决。

首先是需要利用区块链技术去中心化和分布化那些日益集中的技术，如闭源 AI。这不仅是关于 AI，还涉及少数实体积累过多权力的社会问题。区块链技术的兴起源于对集中政府机构、审查制度和金融控制的不满，以及对自由交换和存储价值的渴望。这一话题正在重新浮现，这次包括了对公司和政府集中化和审查的担忧。AI（特别是AGI）是一项对人类历史具有巨大潜力和影响的技术。由于其性质，它被视为国家安全问题，导致更高的堡垒建设。如果 AI 的发展集中在少数集中化的公司和机构上，可能会出现大规模的监视问题。如果 AI 本质上是集中化的，那么通过区块链的精神——这与之形成鲜明对比——解决这些问题是行业应该努力解决的实际问题。

其次是加密市场的激励机制需要进化。代币作为激励和所有权的工具，尚未发挥应有的作用。代币动态和市场价格发现的精确工程不足，导致网络代币未能充分利用作为激励对齐的工具。在这个根本问题得到解决之前，基于代币的去中心化网络的增长将面临重大限制。

虽然各种机制已被设计，许多协议也进行了激励对齐的实验，但有效和资本效率的激励分配和对齐尚未实现。因此，不难理解为什么没有更多的项目利用代币取代传统公司。我们期待看到解决这些长期行业挑战的方案。我们支持理解区块链协议经济价值本质的行业参与者，促进用更广泛的去中心化协议取代传统公司结构。

Animoca Digital Research：业务场景的拓展和用户获取依然是行业的核心挑战。这里即包括直接用户，像是将游戏玩家转化为 Web3 用户，或是让 TON 上的普通聊天用户开始使用链上支付，还是面向企业的场景，比如通过 RWA 向传统金融的渗透，都是行业需要持续推进解决的问题。现有的众多项目，尤其是基建类项目，其高估值都是基于对于未来使用规模大幅增长的预期。只有持续增长的真实用户和使用量，才能支撑大量基础设施项目的高估值，并最终将代币从用户手中的投机资金转化为支持去中心化协作网络的支付媒介，从而真正兑现项目的价值。

二、未来挑战和机遇

谈挑战：

OKX Ventures：目前，行业面临的挑战之一在于尽管有大量资金和资源投入到基础设施建设中，但真正效果显著、能吸引大量真实用户使用的应用并不多。许多基础设施尽管在技术上进步显著，但其最终用户的接受程度和实用性却并未明显提高。此外，对于区块链基础设施来说，存在着如何更高效地服务于终端用户，而非仅作为技术展示的问题。例如，尽管存在如 FHE（全同态加密）和 ZK（零知识证明）等先进技术，但这些技术在真正大规模应用普及中还面临许多需要跨越的难题。我们在技术推广与应用开发之间要找到更有效的平衡。

此外，在实际应用层面，现阶段比较成熟的 DeFi（去中心化金融）领域在过去几年尽管市场规模有所壮大，但依然渴求能够解决具体需求、创新性更强的产品。目前很多 DeFi 项目都在尝试包括多链操作、去中心化程度增强、引入更多实物资产以及衍生品等特性，但要使这些产品服务于更加广泛的场景并真正实现流动性与功能性的完美结合，仍需要持续的努力和创新。

Hashed：我们认为，加密行业面临两个核心挑战：监管审查和基础设施可扩展性。

首先，监管不确定性是主要障碍。虽然加密技术全球通用，但要成为合法资产类别，必须遵守主要经济体（如美国、中国、韩国、新加坡等）的法规。各地法规差异大且变化迅速，合规难度增加。

为应对这一挑战，Hashed 积极与全球监管机构互动，推动明确、公平、一致的监管框架。2022年，Hashed 建立了 Hashed Open Research (HOR)和 Hashed Open Dialogue for Law (HODL)倡议，促进区块链社区与政府的对话，帮助我们的 Portfolio 了解最新监管最佳实践，并与学术界、行业专家合作推动公司发展。

其次，基础设施可扩展性也是一大挑战。比特币和以太坊在处理大量交易时效率低，费用高且处理慢。尽管以太坊基金会通过网络升级提升了主网的可扩展性，但 Layer 2 协议和非 EVM L1 链的研发同样重要。Hashed 投资了 Layer 2 项目Taiko和zkSync，并支持 Solana 在提升交易吞吐量和降低成本方面的努力，还投资了 Backpack 等生态项目。Hashed 将继续识别和投资能够推动加密行业增长和可扩展性的项目。

Animoca Digital Research ：在我们看来，目前行业面临的挑战在于很难吸引维持散户持续参与新项目。今年 TGE 后，项目完全稀释价值（FDV）迅速下滑，且代币空投的透明度问题也引发争议，这些因素都导致了散户兴趣降低。但散户是市场流动性的重要来源，他们的缺失对加密生态系统的健康发展构成了一定威胁。

为应对这一挑战，风险投资公司和交易所应积极采取措施，例如共同改进项目的价格发现机制。这可能包括开发更复杂的估值模型和引入透明的数据驱动定价流程。通过提高项目估值的准确性和可靠性，市场可以在用户心里建立更多信任和信心。项目团队还应注重协调项目与社区的利益，建立机制让社区更好地参与网络效应并分享网络价值。

谈机遇：

OKX Ventures：我们认为新周期中存在的一个主要机会就是利用加密技术创新来将 Web2 用户引入 Web3 领域且实现有效留存。此外，AI 技术与 Web3 的融合也是很重要的一个板块，这对提高交易效率、推动个性化用户服务以及新产品构建方面很重要。例如，利用 AI 分析和预测市场趋势，或是通过 AI 增强的智能合约来自动化更多金融服务。

结合前文提到的挑战以及刚提及的新周期机遇，OKX Ventures 目前的整体思路是优化资源配置，提高项目审查和投资决策的严格性，确保资金流向能够带来真正的技术突破和用户增长的项目。同时，寻找那些能够桥接现有技术与市场需求的创新项目，如具有高度同化 Web2 优势的 Web3 应用，从而推动整个行业向前发展。

此外，我们还将保持与同行业其他参与者的合作交流，不断调整和优化投资策略，以确保在新的周期中为行业建设提供助力。对于投资机构来讲，想要一直走在创新的前沿不仅需要勇气和远见，更需细致的战略规划和执行力。我们对于新周期的行业发展仍持乐观态度。

Hashed：我们认为在未来五年内看到两个特别有意义的机会：现实世界资产的代币化（RWA）和利用加密技术实现从 0 到 1 的创新。

首先，RWA 的代币化能解锁非流动性资产的可访问性和资本效率。比如房地产、商品、艺术品甚至知识产权等领域。代币化资产可以提供部分所有权、增加流动性，并使以前仅限于特定个人或机构的硬资产或无形资产更广泛地被获取。为推动这一领域的发展，我们寻找拥有处理传统资产专业知识并致力于将其代币化的团队。例如，Story Protocol 这种将知识产权代币化，使其具有可编程的来源、归属和货币化功能的开源的基础设施等。

另一个机会就是发掘能够利用区块链技术实现“从 0 到 1”创新的创业者，他们有机会重新定义现有范式，创造全新市场机遇。一方面，我们认为在支付领域存在一定的机遇，比如通过移动设备和区块链驱动的支付系统来实现开放性金融，为无银行账户的人群提供金融服务。毕竟区块链技术适合快速结算和低交易成本，但目前支付领域尚未出现明确的赢家。

另一方面，比特币网络内的资本效率尚未被充分利用。尽管比特币市值达到 1 万亿美元，但链上捕获的市值不到 0.1%。在这种帮助用户获得收益并制定链上策略的领域蕴藏了巨大机会。Ethena 是该领域的一个最新案例。他们将资金利率代币化，形成了“合成美元”工具，从而创造了首个原生加密互联网债券。Ethena 从 CEX 交易者那里捕获资金支付，将其代币化为一个中立的链上工具，并能够跨多链 DeFi 使用，如 DEX、抵押品贷款市场、衍生品交易等。

Animoca Digital Research ：在我们看来，现阶段 Web3 的主要目标是还是通过提供真正的价值来吸引并留存主那些从 Web2 迁移过来的用户。这里主要讨论 3 个方向。

首先是 TON 生态系统。TON on Telegram 及其 Mini Apps 框架提供了无缝将 Web3 功能集成到日常使用中的基础设施。TON 拥有超过 9 亿的月活跃用户，并且在小程序和支付方面已有成功经验。我们认为 TON 有潜力通过小程序的推广创造类似微信支付 “红包时刻” 的突破性应用，迅速引入和留住大量用户。此外，TONcoin 在 Telegram 平台上的应用还提供了改善广告渠道和用户价值共享机制的机会。

其次是 GameFi。Animoca Brands 的 Mocaverse 建立了一个拥有 7 亿用户的网络，并提供了多个功能强大的平台。那些能够有效整合和利用 Mocaverse 生态系统的项目，是有望实现加速增长并提升相关数字资产的价值，成为更有吸引力的标的。

最后是消费硬件产品，如智能手机和智能手表。这些设备可以预装 Web3 产品和应用，简化用户的入门体验，同时嵌入一些空投机制以刺激新用户使用。实际上，这对基础设施尚不完善的新兴市场尤其重要，因为 Web3 基础设施能够帮助这些国家进入不依赖传统机构的数字经济当中来。

三、OKX Ventures、Hashed 与 Animoca Digital Research 正在关注的叙事

OKX Ventures：OKX Ventures 目前仍继续在 AI、GameFi、DeFi、Web3、NFT 和 Metaverse 以及区块链底层基础设施等多个赛道中广泛布局，当前总共涵盖了超过 300 个项目。投资的核心依据是当前市场的需求和对未来的预期，当前注重的主要方向包括基础设施建设、推动 DeFi 产品创新以及缩短 Web2 用户与 Web3 世界之间的距离。

从我们的 Portfolio 来看，虽然基础设施和 DeFi 依然是布局的核心，但我们也见证了 Web3 和游戏化应用的兴起，这在一定程度上反映了加密货币市场正在逐步从纯粹的金融工具向包含更广泛用户体验的平台演化。随着技术的成熟和市场的发展，未来加密货币行业可能会进一步融合更多的日常应用场景。

在接下来的发展周期中，OKX Ventures 坚信通过资助这些关键领域的创新，能够推动行业持续向前，而且进一步推动整个加密货币生态系统的成熟和广泛应用。我们的目标是通过引领技术和商业模式创新，为用户带来更加丰富多彩的 Web3 体验。

关于基础设施建设层面：我们将持续高比例投资于高性能、成本效率更优的技术解决方案。这包括 MegaETH 和 Monad 这类并行处理技术并为特定需求打造的公链，例如 AI 专用链和增强隐私保护的 FHE（全同态加密）和 ZK（零知识证明）技术。这些高效的技术基础设施不仅能够推动新的用户增长，更能产生收入，能够在一定程度上进一步推动行业的可持续发展。

关于创新型 DeFi 赛道：考虑到 DeFi 领域已具备非常成熟的市场和用户基础，所以关注重点主要在多链化、更高程度的去中心化、引入 RWA 技术、开发更复杂的金融衍生品。

关于大规模引入 Web2 用户层面：在推动 Web2 用户向 Web3 迁移的过程中，我们特别关注能够通过现有的大流量平台整合的机会。例如，利用 AI 技术和平台 (如 ChatGPT)，以及利用社交媒体力量 (如 Telegram)，Web3 项目有机会接触到数亿未曾接触过加密货币的普通用户，这将为整个行业带来一次巨大的成长机会。

Hashed：我们关注的叙事并未改变，唯一改变的是行业正走向成熟，这使我们能够看到这些应用和基础设施的实际效果。我们专注于激发积极、意义深远的行为和生活方式变化的应用和基础设施，同时培养由真正的建设者、用户和生产者组成的繁荣生态系统。

例如，我们投资的 Axie Infinity 就通过开创新的商业模式吸引了大量东南亚和亚太地区的玩家，为他们提供可观收入。通过建立 Katana DEX 和 Ronin Bridge 等基础设施，Axie Infinity 的 Ronin 生态系统现已发展至超过 150 万日活跃用户和 380 万月活跃用户，支持像 Pixels 和 Apeiron 这样的高质量游戏。

在 RWA 逐步发展以及 Web2 用户大规模迁移到 Web3 市场的背景下，我们还孵化了区块链驱动的娱乐工作室 Modhaus，该工作室管理了新生代 K-pop 女子偶像组合 TripleS，并计划推出更多子团。过去粉丝只能通过参加演唱会、观看节目或购买周边产品被动参与偶像的活动，在社区治理上几乎没有话语权。Modhaus 则是利用区块链技术，通过链上治理和 DAO 来改变这一现状。例如，粉丝可通过购买的照片卡（Objekts）进行投票，选出 TripleS 的出道主打歌，每次投票称为 Como。所有活动都透明记录在链上。

另外，我们投资的 Story Protocol 开创并商业化了可编程知识产权（IP），吸引了媒体、娱乐和区块链行业建设者的关注。西方好莱坞作家罢工和东方动漫行业的差距表明，IP 巨头主导了大多数 IP 衍生收入，却未能向原始创作者和利益相关者提供明确、透明的货币化方法。为解决这一集中化问题，Story Protocol 的 IP 图谱允许任何利益相关者，包括原始内容创作者，轻松跟踪、证明和管理 IP 及其衍生品的流动。其三大核心模块——链上 IP 注册、许可和版税管理——目前在测试网中，激发了媒体和娱乐行业利益相关者利用区块链解决黑箱集中化问题的灵感，导致用户和建设者在其主网上线前的指数级增长。

Animoca Digital Research ：Web3 生态系统从最初的孤立模式发展到模块化，现在开始形成协作网络。这使得项目只需专注于自身的核心价值，并能够利用其他项目的能力来扩展非常重要。协同处理器和以意图为中心的设计是两种能够显著提升 Web3 被大规模开发的创新，非常值得我们关注。

关于协同处理器（Coprocessor）

协同处理器将大量链上的查询和交易任务卸载到链下处理，并以去信任的方式将结果返回给智能合约。它提供了一个强大的框架，用于以可扩展的方式管理和验证数字资产的状态，同时保持去信任的特性，从而增强了资产所有权、转移及其他关键活动的安全性和可审计性。

在 GameFi 中，应用程序通常需要处理复杂的游戏机制、玩家互动和经济交易。例如，链上的拼图游戏可能要求用户在每一步都进行繁琐的签名或验证。使用协同处理器后，计算密集型的游戏逻辑可以转移到链下处理，从而让主区块链仅需处理最终状态的确认和验证。这些创新使游戏能够开发出更复杂的游戏模式和游戏内经济，比如完全链上的忠诚度计划。

意图导向的设计（Intent-centric design）

以意图为导向的设计是一种将用户结果置于过程复杂性之上的理念。旨在不让用户承担多余技术细节的情况下，达成预期的结果。

在 GameFi 中，以意图为导向的设计降低了主流用户进入和利用 Web3 能力的门槛。用户可以直接加入 Web3 游戏，无需下载加密钱包或管理燃料费；创建的在线身份和获得的数字资产可以在其他游戏中无缝使用；获得的奖励也可以直接用于支付其他服务，无需转换或转账。

引言

在区块链技术快速发展的今天，公链的收入可持续性已成为评估其长期发展潜力的关键指标。本报告聚焦于当前市场上三大主流公链——以太坊（Ethereum）、Solana 和波场（Tron），通过分析其 Gas 费收入构成、链上经济活动，用户收支的可持续性，深入探讨这些公链的收入模式及其可持续性。

根据 Defilama 提供的最新数据，在过去 30 天内，以太坊以总计 9989 万美元的 Gas 费遥遥领先，Solana 和波场分别以 4621 万美元和 3897 万美元的 Gas 费紧随其后。然而，这种收入优势并未完全反映在市场热度和用户活跃度上。值得注意的是，Solana 在近半年内的讨论热度超过了以太坊，而波场则凭借其低廉的交易费用在支付领域获得了广泛认可。

更引人注目的是，日活跃地址数据显示出与 Gas 费收入截然不同的格局：波场以 210 万个日活跃地址位居榜首，Solana 紧随其后达到 110 万个，而以太坊仅有 31.6 万个。这一现象凸显出 Gas 费收入构成、链上经济活动，用户收支的可持续性的复杂关系，也为我们深入分析这三大公链的收入可持续性提供了独特视角。

本报告将深入剖析以太坊、Solana 和波场的收入构成，探讨其长期发展潜力和收入可持续性。

Ethereum

GAS 费收入构成

以太坊（Ethereum）经过一系列的重大升级，包括从工作量证明（PoW）向权益证明（PoS）的转变以及 EIP-1559 提案的实施，对其 Gas 费结构产生了深远影响。新的 Gas 费结构分为两部分：系统自动销毁的基础费（Base Fee）和直接支付给验证者的小费（Tips）。基础费的销毁机制有望推动 ETH 进入通缩状态，潜在提升其价值。同时，动态调整的基础费有助于优化网络资源分配，而小费则为验证者提供额外激励，维护网络安全。这种双重结构不仅多元化了验证者的收入来源，减少对新币发行的依赖，还通过基础费销毁机制为 ETH 创造了长期通缩潜力。总的来说，这一系列变革旨在增强以太坊网络的经济可持续性和长期价值主张。

以太坊近 30 日内通过基础费（Base Fee）机制销毁了价值约 4700 万美元的 ETH，这一数据不仅反映了网络的活跃程度，还为分析各类链上活动对总 Gas 消耗的贡献比例提供了重要依据，有助于深入了解以太坊生态系统中不同应用和交易类型的经济影响力，销毁量主要贡献实体如下图所示。

图 1-1 以太坊生态销毁量统计

以太坊网络的 Gas 费消耗分布反映了其生态系统的活跃度和经济价值流向。根据图表所示的 Gas 费燃烧比例，我们可以清晰地识别出以太坊主链上的主导应用类别及其相对重要性。去中心化金融（DeFi）以 60% 的占比遥遥领先，凸显了其在以太坊生态中的核心地位。紧随其后的是 ETH 转账（12% ）、MEV（最大可提取价值， 8% ）和 NFT（非同质化代币， 8% ），这四个类别共同贡献了总 Gas 消耗的 88% ，构成了以太坊网络的主要经济活动。Layer 2 解决方案（6% ）和智能合约创建（2% ）占比较小，从侧面反映出以太坊生态的发展暂时处于“低谷期”。

尽管以太坊网络当前处于相对低谷期，但其 Gas 费消耗分布仍然呈现出多元化的生态格局，以 DeFi 为主导，辅以 ETH 转账、MEV 和 NFT 等多个领域，展现了网络持续的活力和广泛的应用场景，为以太坊网络价值增长奠定了坚实基础。

链上经济活动

Defi

去中心化金融（DeFi）作为以太坊生态系统的核心组成部分，涵盖了多元化的细分赛道，包括去中心化交易所（DEX）、借贷平台、DEX 交易机器人、稳定币、衍生品、加密钱包以及流动性质押衍生品（LSD）等。

通过对以太坊 Gas 燃烧明细的深入分析，我们观察到 DEX、稳定币、DEX 交易机器人和加密钱包等赛道在 Gas 消耗方面表现突出，占据了排名前列的位置，这反映了这些细分领域在当前 DeFi 生态中的主导地位和用户活跃度。

Uniswap（DEX）

Uniswap 作为以太坊生态系统中最具规模的去中心化交易所（DEX），不仅为用户提供了高效的链上现货交易服务，还作为去中心化金融（DeFi）生态的基础设施，满足了区块链网络上的刚性需求。

Uniswap 在近 30 天内的收入是 5423 万美元，其中贡献燃烧的 Gas 费是 815 万美元，在 Ethereum 生态中占比约为 17.3% 。统计数据（图 1-2）显示，Uniswap 交易量排名前列的交易对主要由 ETH 与稳定币组成，投机性较强的 Meme 代币交易在整体交易构成中占比极低，这一现象凸显了平台上以正常交易行为为主导的健康生态。

图 1-2 Uniswap 中排名靠前的交易对（数据来源：

1inch（DEX）

1inch作为以太坊生态系统中领先的去中心化交易所（DEX）聚合器，通过整合多个 DEX 的流动性池，为用户提供最优交易路径和价格，尤其在小众代币交易中展现出独特优势。

1inch在以太坊生态中贡献了约 121 万美元的 Gas 费，占总体的 3% 。

整个 DEX 赛道在 DeFi 领域中占比超过 40% ，在以太坊生态中超过 25% ，凸显了 DEX 作为以太坊最活跃赛道的地位。主流 DEX 项目以正常交易为主，鲜少涉及 Meme 代币，反映了健康的生态构成。DEX 赛道虽然占比最高，但仅占以太坊生态 25% 的份额，体现了合理的 Gas 费分布。

稳定币转账

稳定币转账作为衡量链繁荣程度的关键指标，在 Ethereum 生态中仅次于 DEX 排名第二，其在链上交易中扮演着类似法币的角色，不仅为其他代币提供定价基准，还因其交易便利性和低滑点优势成为链上代币交易的首选中间媒介，主要由 USDT 和 USDC 这两种行业主流稳定币构成，有效反映了 Ethereum 生态的资金需求和活跃度。

近一个月内，Ethereum 链上稳定币转账相关燃烧的 Gas 费达 401 万美元，约占同期总 Gas 费销毁的 8.5% ，这一数据不仅反映了链上旺盛的资金需求，还凸显了稳定币转账在衡量公链持续发展潜力方面的重要性，因为它直接关联到公链是否具备足够的资金和用户基础，而 Ethereum 在这一指标上的强劲表现，进一步证实了其在加密货币生态中的领先地位和持续发展的动力。

Dex Trading Bot

Dex Trading Bot 赛道的兴起源于 Meme 币的流行，它作为一种专为 DEX 交易者设计的自动化交易工具，主要用于便利用户抢购 Meme 币，因为随着 Meme 币项目的激增，其市场呈现出极高的波动性和短暂的周期（有些甚至活跃期不足 10 分钟），使得交易难度大增，往往几秒钟的买入时机差异就能决定盈亏，因此交易用户大量采用 Dex Trading Bot 来抢夺 Meme 币开盘，这一过程不仅会产生大量 Gas 费，还包含相当高比例的贿赂费用，目的是争取区块链矿工优先打包自己的交易，以在 Meme 币交易中获得先机优势。

图 1-3 显示，Dex Trading Bot 项目（主要为 Banana Gun 和 Maestro）在 Gas 费贡献方面位居第三，仅次于 Uniswap 和以太坊/稳定币转账。

图 1-3 30 日以太坊 Base Fees 销毁贡献排名

Banana Gun 作为一个跨链兼容的 Dex Trading Bot 项目，主要活跃于 Ethereum 链上，近 30 天内贡献 Gas 费高达 173 万美元，不仅在所有 Dex Trading Bot 项目中位居榜首，还在整个 Ethereum 生态中占比达到 3.68% ，彰显了其在自动化交易工具领域的主导地位。

Maestro 同样是一个多链兼容的 Dex Trading Bot 项目，以 Ethereum 为主要应用场景，最近 30 天内产生了 151 万美元的 Gas 费，在 Dex Trading Bot 项目中排名第二，占 Ethereum 生态总 Gas 费的 3.21% ，凸显了其在自动化交易市场中的重要影响力。

Dex Trading Bot 赛道在 Ethereum 生态中的显著地位（Gas 费贡献排名第三，占比约 6.9% ）反映了其重要性，而头部效应明显（Banana Gun 和 Maestro 占据 90% 以上市场份额）的现状不仅展示了该赛道的集中度，还间接反映了 Ethereum 链上 Meme 币交易的合理热度，这种平衡既满足了交易需求，又避免了过度投机可能对链上正常生态项目造成的负面影响，从而为 Ethereum 生态的健康发展提供了有力支撑。

加密货币钱包

钱包作为公链用户活动的基础设施，其 Gas 费贡献不仅反映了链上真实用户活跃度，还是衡量公链生态健康程度的关键指标。数据（图 1-4）显示，作为当前最广泛应用的链上钱包项目，MetaMask 在 Ethereum 生态中独占鳌头，近 30 天内贡献 Gas 费 291 万美元（燃烧 94 万美元），占整个 Ethereum 链上 Gas 费的约 2% ，彰显了钱包赛道在公链生态中的重要地位。

图 1-4 MetaMask 贡献 Gas 费（数据来源：

链上转账

Ethereum 链上转账作为排名第二的链上行为，近一个月内燃烧了 383 万美元的 Gas 费，估计贡献总 Gas 费约 2550 万美元，占 Ethereum 生态总 Gas 费的 12% 左右，凸显了其在 ETH 生态系统中的重要地位和用户需求的强劲程度。

MEV

MEV 作为区块链交易处理阶段的特有现象，在 Ethereum 链上体现为用户为加速交易而支付的额外费用，其中基础费被销毁，而矿工小费直接归矿工所有，这种机制在 EIP-1559 升级后更为明确。过高的 MEV 需求往往反映了链上生态的不健康发展，尤其是在 Meme 币项目中，由于时间敏感性导致用户不断提高 MEV 费用以获得先机，从而 MEV 费用的多寡在某种程度上也能间接反映出链上 Meme 币项目的活跃程度。Ethereum 链上 MEV 的燃烧费用约为 376 万美元，占链上总燃烧费用的 8% ，这一数据表明参与 Meme 币项目的行为在 Ethereum 生态中并不占主导地位。

Ethereum 生态总结

Ethereum 生态展现出多元化但集中于几个主要领域的发展态势。DeFi 赛道以 60% 的 Gas 费占比遥遥领先，凸显其核心地位，但内部细分赛道分布合理。ETH 转账（12% ）、MEV（8% ）和 NFT（8% ）紧随其后，这四大类别共占总 Gas 消耗的 88% 。链上燃烧 Gas 费最多的细分赛道为 DEX（26% ）、链上转账和稳定币（17% ）、Dex Trading Bot（7% ）和钱包赛道（3% ），合计占比 53% 。Layer 2 解决方案（6% ）和智能合约创建（2% ）占比较小，反映生态发展可能处于”低谷期”。尽管如此，这种分散的 Gas 费分布仍体现了 Ethereum 各赛道的相对均衡发展，没有出现单一赛道过度集中的现象，展示了生态系统的整体健康状态。

Solana

交易费构成

Solana 链上的费用和成本可以分为三部分：

• 交易费用 – 验证者处理交易/指令的费用

• 优先费用 – 提高交易处理顺序的可选费用

• 租金 – 保持链上数据存储的保留余额

Solana 链规定对每笔交易费用的固定比例（最初为 50% ）进行销毁，其余剩余的 50% 归验证者所有。Solana 质押者近 30 日内获得的交易费奖励价值 2310 万美元。

Solana 链上 Meme 币项目的火爆导致交易时间敏感性极高，促使用户大幅提高优先费以争取先机，从而显著增加了 Solana 质押者的手续费和贿赂费收入。

图 2-1 Solana 链上 30 内各个赛道互动量占比

Solana 链上的互动量直接反映了链上交易的频繁程度，这与 Solana 的手续费收入密切相关。从图表 2-1 数据中我们可以清晰地看到，Solana 链上的活动分布如下：

• DEX（去中心化交易所）活动占据了绝对主导地位，高达 86% 的份额

• 发射器（可能指代代币发行或其他特定功能）占 4% 

• 其他活动占 10% 

DEX 活动在 Solana 生态系统中扮演着核心角色。

链上经济活动

DEX

图 2-2 Solana 链上 DEX 互动量占比

图中 2-2 数据显示，Raydium 和 Orca 占比达到了 70% ，成为了 Solana 链上活动的主要发生地。

Raydium 作为 Solana 生态系统中最大的去中心化交易所，近 30 天内产生 5237 万美元的交易费用，图 2-3 数据统计显示其收入主要来源于 Meme 币交易对，凸显了投机性 Meme 币交易在当前 Solana DeFi 市场中的主导地位及其对平台收入的显著贡献。

图 2-3 Raydium 收入排名 Top 交易对（数据来源：https://raydium.io/liquidity-pools/?tab=allsort_by=fee）

Orca 作为 Solana 生态系统中第二大去中心化交易所，近 30 天内产生 1225 万美元的交易费用，其中超过 50% 的收入源自 Meme 币交易对，反映了投机性 Meme 币交易在 Solana DeFi 市场中的持续影响力及其对平台收入的重要贡献。

图 2-4 Orca 中收入排名 Top 的交易对（数据来源：https://www.orca.so/pools）

Solana生态系统近期数据显示，DEX 赛道在链上互动量占比达 86% ，预估手续费占比超过 80% ，其中 Raydium 和 Orca 占据 DEX 市场 70% 份额。值得注意的是，Meme 币交易在这两大 DEX 中分别占比 90% 和 60% 以上，推算整个 Solana 生态中 Meme 币交易贡献的 Gas 费超过 55% 。具体而言，Solana 近 30 日 Gas 费收入 4621 万美元中，Meme 币交易贡献约 3000 万美元尽管 Meme 币交易短期内提升了链上活跃度和收入，但其本质是投机性行为，不断抽取参与者资金。因此，尽管数据表现亮眼，我们认为这种以 Meme 币为主要驱动力的发展模式缺乏可持续性，Solana 生态系统亟需寻求更加均衡和健康的增长路径。

MEV

图 2-5 Solana 链上 MEV 每日费用（数据来源：https://dune.com/ilemi/jitosol）

图 2-6 Solana 链上 MEV 占比（数据来源：https://beta-analysis.solscan.io/public/dashboard/06d689e1-dcd7-4175-a16a-efc074ad5 ce 2）

Solana 链上 MEV（最大可提取价值）机制因 Meme 币交易需求激增而呈现出新的发展态势，成为链上交易的主要特征之一。

近 30 天内，Solana 链上带优先级费用（MEV）的交易额占总交易额的 82.45% ，显示绝大部分交易都使用了 MEV 机制。MEV 费用在手续费中占比高达 80% ，凸显其在 Solana 生态中的重要性。具体数据显示，Solana 近 30 日手续费收入为 4621 万美元，其中 MEV 费用超过 3000 万美元。这些数据进一步证实了 Meme 币交易在 Solana 当前生态中的主导地位，同时也反映出用户为抢占 Meme 币交易先机而大量使用 MEV 机制的现象。

Dex Trading Bot

图 2-7 Dex Trading Bot 排名（数据来源：https://dune.com/whale_hunter/dex-trading-bot-wars）

通过对 Dex Trading Bot 交易量排名的分析发现，排名前三的 Dex Trading Bot 项目（Photon、Bonkbot 和 Trojan）占据本链交易份额的 90% 以上。

• Photon 在近 30 天内的收入是 1896 万美元

• Bonkbot 在近 30 天内的收入是 335 万美元。

• Trojan 在近 30 天内的收入是 1136 万美元。

综合以上数据，Dex Trading Bot 项目在 Solana 链上的 30 天内收入大约是 3367 万美元。

Solana 生态总结

Solana 链上交易行为中，约 80% 由 Meme 币交易贡献，Meme 币玩家每月成本支出：

• MEV 优先级费用： 3000 万美元

• Dex Trading Bot 使用费： 3000 万美元

• DEX 交易费用： 5000 万美元

• Meme 币玩家月度亏损预估： 1.1 亿美元

基于上述数据分析，Solana 当前依赖 Meme 币驱动的生态繁荣模式存在显著的可持续性风险。尽管短期内 Meme 币交易为 Solana 带来了可观的链上活动和收入，但这种模式对参与者造成了巨大的经济负担。每月超 1 亿美元的固定的玩家亏损，年化至 13 亿美元，凸显了当前模式的不可持续性。

Meme 币项目本质上缺乏长期价值支撑，其繁荣很大程度上依赖于持续的资金流入和用户参与。然而，随着参与者亏损不断累积，市场热度可能难以维系。Solana 生态系统面临着严峻的挑战，需要寻求更加均衡、可持续的发展路径，减少对单一、高风险赛道的依赖，培育能够创造长期价值的应用和项目，以确保生态系统的健康发展和长期繁荣。

Solana 生态系统参与者和决策者审慎评估当前发展模式，制定策略以降低对 Meme 币交易的依赖，同时积极探索和扶持具有实质性价值和长期发展潜力的项目，以构建更加稳健和可持续的区块链生态系统。

Tron

Tron 链设计独特，链上手续费主要用于补偿网络能量和带宽消耗，而非节点贿赂，其中：

• 计算能量费：用于处理和验证交易的计算资源。

• 带宽费：用于在区块链网络中传播交易数据。

用户在带宽或能量不足时需烧毁 TRX 支付交易资源，促进 TRX 通缩。

图 3-1 数据表明，自 2021 年 10 月 29 日起，TRX 流通量呈现持续通缩趋势。这一现象主要归因于 USDT 在 Tron 网络上的广泛应用及其交易量的显著增长。稳定币转账活动的持续扩张为 TRX 的通缩机制提供了强有力的支撑，为 TRX 的经济模型可持续性提供了保证。

图 3-1 TRX 流通总量统计图（数据来源：https://tronscan.org）

图 3-2 显示， 2024 年 7 月 22 日数据为例，USDT 转账占 Tron 链上活动的 94.51% ，凸显其在 Tron 生态系统中的绝对主导地位。Tron 链的设计优势，包括固定 1 U 的低廉转账费用（不受金额影响）、 3 秒的快速出块时间（相比 Ethereum 的 16 秒），以及无需额外支付优先费用，使其在链上支付领域具有显著竞争优势。这些特性不仅满足了市场对高效、低成本支付解决方案的需求，也验证了 Tron 作为支付公链的初始定位。Tron 的这些优势特性有效吸引了大量用户，尤其是在稳定币转账场景中，从而推动了链上活动的持续增长，巩固了其在数字支付基础设施中的关键地位。

图 3-2 2024 年 7 月 22 日 Tron 链上各项目消耗能量值占比明细（数据来源：https://tronscan.org/#/data/charts/contracts/top-contracts）

Tron网络上的每日交易数量呈现出强劲的增长趋势，特别是 2024 年以来，增长更为明显。这可能反映了 Tron 生态系统的扩张、用户采用率的提高。在 2024 年 7 月至 8 月期间，交易量达到了新高，多次突破 8 百万笔，最高点接近 9 百万笔。这得益于 Meme 代币炒作热潮开始延伸至 Tron 公链。

图 3-2 TRX 转账趋势统计（数据来源：https://tronscan.org）

2024年 8 月，Tron 创始人孙宇晨战略性宣布进军 Meme 赛道，此举迅速吸引了大量 Meme 项目入驻 Tron 生态系统。数据显示，截至 8 月 20 日，Tron 链上能量消耗结构发生显著变化：USDT 转账占比虽仍居首位，但占比已降至 52% ，而去中心化交易所（DEX）活动占比则从先前的 3% 激增至 47% 。这一数据变动有力证实了 Meme 项目的大规模入驻为 Tron 带来了短期内链上活动的显著增长，反映出孙宇晨的战略部署初见成效，同时也预示着 Tron 生态系统可能正在经历结构性转变。

图 3-3 2024 年 8 月 20 日 Tron 链上各项目消耗能量值占比明细（数据来源：https://tronscan.org/#/data/charts/contracts/top-contracts）

尽管 USDT 转账在整体生态中的占比显著下降，其实际能量消耗却保持稳定，维持在 80 B-90 B 区间。这一现象表明，尽管 Meme 项目的引入大幅增加了链上活动，但并未实质性影响 Tron 生态的核心业务——USDT 转账。这不仅凸显了 USDT 转账作为用户刚性需求的重要性，也印证了其作为 Tron 生态基石的地位。此观察结果进一步暗示，即便未来 Meme 币热潮可能退却，Tron 生态系统的基本运营和稳定性预计将不会受到显著冲击。这种结构性韧性为 Tron 的长期发展提供了强有力的支撑。

尽管 Tron 链上手续费收入高度集中于 USDT 转账，但这种集中反映了用户对稳定币转账的刚性需求，加之巨额的稳定币转账收入，不仅凸显了用户对 Tron 网络的高度依赖，也印证了 Tron 生态系统 Gas 费收入结构的健康性和可持续性。

总结

本报告深入分析了 Ethereum、Solana 和 Tron 三大公链的收入构成及其可持续性，得出以下关键结论：

Ethereum：展现最均衡、可持续的发展模式

• 收入来源多元化：DeFi（60% ）、ETH 转账（12% ）、MEV（8% ）和 NFT（8% ）等多个领域均衡发展。

• 生态系统健康：DEX、稳定币转账等核心应用占比合理，反映了真实、持续的用户需求。

• 创新与升级：EIP-1559 等升级优化了收费机制，通过 ETH 销毁创造长期价值。

• 长期潜力：多元化的应用场景和持续的技术创新为 Ethereum 提供了强劲的长期发展动力。

Solana：高速增长但面临可持续性挑战

• 收入高度集中：DEX 活动占 86% ，其中 Meme 币交易贡献超过 55% 的 Gas 费。

• MEV 使用普遍： 82.45% 的交易使用 MEV，反映高投机性环境。

• 用户成本高昂：Meme 币玩家每月损失估计达 1.1 亿美元，年化 13 亿美元。

• 可持续性风险：过度依赖 Meme 币交易的模式难以长期维系，需要战略性调整。

Tron：专注支付领域，展现独特优势

• 稳定币主导：USDT 转账占链上活动的 94.51% ，反映其在支付领域的强势地位。

• 技术优势明显：低费用、快速确认和固定手续费模式适合大规模支付应用。

• 结构性韧性：即使在 Meme 币热潮中，核心 USDT 转账业务保持稳定。

• 长期可持续性：基于刚性需求的稳定币转账为 Tron 提供了可靠的长期收入来源。

综合评估

Ethereum 凭借其多元化的生态系统和持续的技术创新，展现出最强的长期可持续性。

Solana 虽然增长迅速，但过度依赖 Meme 币交易的模式存在重大风险，需要战略性转型以确保长期发展。

Tron 通过专注于支付领域，特别是稳定币转账，建立了独特的市场地位和可持续的收入模式。

今日，ME 基金会正式宣布将推出 $ME 代币，该代币将作为数字资产跨链交易协议的Web3消费者去中心化应用代币。ME 基金会的使命是通过社区治理支持 Magic Eden DAO 及背后协议的持续发展。随着 Magic Eden 通过 Magic Eden Wallet 向移动端推进并扩展到 NFT 之外，$ME 将成为激励用户在任意时间、多条区块链网络上、交易多种资产的杠杆。随着 NFT 和数字所有权生态系统的发展，其他第三方 dApps 将继续基于协议运作，并有望采纳 $ME 代币用于多种场景。

近三年前，Magic Eden 以“Solana 生态 NFT 平台”的身份正式创立；今天，的总交易量已超过 60 亿美元，是之一，占据 NFT 市场交易量份额的 60% 以上；占据比特币铭文和符文市场交易量份额的 80% 以上，是该领域的领头羊。符文现在是最受欢迎的比特币 NFT 标准之一，。Magic Eden 在比特币、Solana 生态和 EVM 生态（包括以太坊、Base 和 Polygon）上拥有原生用户， 2024 年第二季度网站访问量高达 2100 万次，与主流区块链网络上的诸多头部 DEX 持平。

尽管上季度代币发行主要集中于L1公链和基础设施相关项目上，但 $ME 代币代表了消费者去中心化应用的力量。ME 基金会预估，包括对移动端体验和端到端 dApp 的使用需求将促使链上行为发生重大转变，这将帮助用户更为高效地进行交易。$ME 代币有望发挥其 dApp 合作伙伴关系的优势，成为 Web3 dApp 代币的代表性项目，激励更多用户参与链上交易。在 $ME 集成到 Magic Eden 平台后，用户将因使用 Magic Eden 加速移动端应用运行效率、扩展 NFT 使用场景以及对主流区块链的持续支持而获得奖励。$ME 代币在其他第三方 dApp 上的进一步集成将向更多的跨平台用户提供奖励。

$ME 代币将仅限于借助 Magic Eden Wallet 申领，并将作为重要功能予以展示。目前，使用 ME DAO 提供的开源代码开发的 Magic Eden Wallet 目前支持 PC 端和移动端，拥有超过 25 万月活跃用户，其热门功能包括本地跨链兑换、无缝法币入金服务和数字资产管理。用户将从 Magic Eden Wallet 中的 $ME 奖励直接获益，以此吸引非托管钱包的数千万用户加入这一行列。

ME 基金会董事 Matt Szenics 表示，“我对 $ME 代币感到兴奋的原因有 2 个：首先，这一代币将与更多加密市场散户发生关系，因为它代表了为用户构建的消费 dApp 的潜力。这就是 $ME 将通过移动端的优先体验推向市场的理由；其次，$ME 代币适用于所有主流区块链网络，这代表着，‘单链至上主义’的时代已经结束了。”

关于 $ME 代币的更多信息，包括代币经济学和效用详情，将于后续公布。更多更新和官方公告，请关注 X 平台上的。

关于 ME 基金会

ME 基金会管理着一整套开源跨链交易协议套件，方便用户在主流区块链网络上交易 NFT 或各类代币。Magic Eden 已宣布 $ME 代币为其官方生态系统代币，并可能随着时间的推移被其他第三方 dApps 采纳。是一个非营利性基金会，为这些协议的去中心化和托管提供行政支持。作为一种社区拥有的实用代币，$ME 持有者能够参与推动协议的采用和发展，并在参与协议体验及使用时获得对应奖励。

关于 Magic Eden

Magic Eden 是一个致力于塑造 Web3 未来发展的领先的跨链平台。除了是一个 NFT 交易平台以外，Magic Eden 还是一个包括安全的跨链钱包在内的、用户友好的综合型生态系统。Magic Eden 赋予用户铸造、收集和跨链网络交易数字资产的能力，将“文化时刻”带入区块链世界，以此促进创造力的产生和社区的参与。

昨天美国就业数据如预期大幅下调，但 BTC 在美盘开始时并未对此作出反应，表明市场早已消化了这则信息。当下的焦点仍是美联储主席鲍威尔周五在怀俄明州杰克逊霍尔召开的全球央行会议上发表的讲话，经济学家认为本次的主题词可能是“渐进”，鲍威尔可能仅会以相对谨慎的态度和笼统的方式发出未来降息的绿灯。据金十报道，北方信托首席经济学家 Carl Tannenbaum 认为，鲍威尔会向投资者传达另一个信息，告诉他们“不要对数据反应过度”。本月初的非农报告震动了全球金融市场，但他认为“对就业报告的反应是我在很长一段时间内见过的最糟糕的市场过度反应之一，市场争相接受经济正在衰退的观念，而这仅仅只是基于一个数据点。他们只是在寻找一个叙事，然后他们基于一个就业数据创造了一个。”对鲍威尔来说，当前美联储是在美国大选的背景下进行的抗击通胀的最后阶段，要在经济不出现衰退的情况下降低通胀完成软着陆，接下来几个月将至关重要，因此他将格外谨慎。

Source: TradingView

回到数字货币，BTC 在日内形成了 V 型走势，凌晨 3 时流动性一度溃败引发插针，跌破 6 w 以下。期权方面， 25 Aug 的 IV 在即将举行的全球央行年会带来的不确定下在曲面上形成局部高点，但由于大多经济学家预计鲍威尔会采取相对谨慎的表态，所以并没有定价过多的 Risk Premium。

Source: Deribit （截至 22 AUG 16: 00 UTC+ 8）

Source: SignalPlus

过去两天的成交里，九月和十月底看跌一侧的需求持续上涨，集中在 55000/56000 这两道支撑位上，使得局部的 Skew 向看跌一侧倾斜。八月则是有成片的 Wing 上看跌卖出，或许是市场对近期价格上行和前端 RR 大幅回归的积极回应。

Source: SignalPlus，BTC 的 Skew 和交易分布

您可在 t.signalplus.com 使用 SignalPlus 交易风向标功能，获取更多实时加密资讯。如果想即时收到我们的更新，欢迎关注我们的推特账号@SignalPlusCN，或者加入我们的微信群（添加小助手微信：SignalPlus 123）、Telegram 群以及 Discord 社群，和更多朋友一起交流互动。SignalPlus Official Website：https://www.signalplus.com

8月22日消息，全球资产管理巨头富兰克林邓普顿将链上货币市场基金扩展至Avalanche网络。Franklin On Chain U.S.Government Money Fund（代码：FOBXX）基金于2021年推出，是首个使用公共区块链记录交易和共享所有权的美国注册共同基金。

原文作者：、、

要点

Part I 宏观市场

• 市场现状：日元套利交易崩溃致使大量头寸平仓，市场纠正错误，东证指数引领「深 V」反转。

• 数据调整：近期 CPI、PPI 等数据虽符合预期，但存在能源和二手车价格「被」调整等疑点，会降低市场隐含波动率。

• 美联储动向：美联储官员发言显示政策调整谨慎， 9 月点阵图预计将继续保持宽松立场。

• 联邦赤字：美联储的鸽派立场，财政部的短期债券发行以及债券回购计划缓解了市场紧张。尽管大额融资计划可能对市场流动性构成压力，但准备金的增加和财政操作的灵活性有助于维持市场稳定。

• 企业表现与回购：SP 500 公司第二季度表现稳定，企业回购窗口开启将增强流动性，预计短期内美股市场持续增长。

• 中期市场展望：市场前景复杂，通胀，换届，政策和财政赤字等不确定性需要密切关注。

Part II Crypto 数据

• 稳定币增长： 2024 年稳定币发行量持续上升，表明市场需求依然强劲。

• ETF 流动性：比特币现货 ETF 在 5 月后净流入减少，市场情绪转为观望。

• 持币周期：近一半的比特币由长期持有者控制，市场信心稳固。

• 持币成本：链上持币成本高于当前市价，市场仍有上行空间。

• 市场韧性：尽管波动剧烈，投资者持币意愿强，市场健康稳定。

Part I 宏观进入转折点

1. 八月：将从动荡中恢复

1.1 日元套利交易崩溃致使大量头寸平仓，市场纠正错误，东证指数引领「深 V」反转

8 月 5 日日本央行加息：引发日元套利交易崩溃

过去四周，美元兑日元大幅下跌，从近 162 日元 / 美元跌至 142 日元 / 美元左右，与我们的看跌预期一致。此次大幅下跌是由日本央行加息以及日本政府在 7 月 11 日和 12 日干预购买日元引发的。虽然有些人怀疑外汇干预的有效性，但我们支持其通过改变供需来改变市场趋势的能力。

美元兑日元最近的走势与 1990 年和 1998 年的类似下跌如出一辙，但值得注意的是，这种走势并不总是预示着美元兑日元的长期趋势逆转，不像欧元兑日元和澳元兑日元，这值得进一步考虑。

8 月 5 日恐慌性抛售：全球市场崩溃

日本央行意外加息导致东证指数在一天内下跌 20% ——投资者恐慌性抛售回补头寸。由于经济衰退风险上升以及人们担心日元大幅波动将引发更广泛的去风险化，股市在几个交易日内大幅下跌。

ISM 数据弱于预期、失业救济申请增加以及令人失望的非农就业数据描绘了更为悲观的美国宏观经济前景，引发了人们对即将到来的经济衰退的担忧。我们的经济学家指出，失业率上升和 ISM 疲软可能已经预示着经济衰退周期的开始。

尽管周末没有风险事件，标普期货仍下跌近 5% ，NDX 下跌超过 6% ，VIX 飙升至 60 以上。联邦公开市场委员会的消息暗示 9 月份可能降息。

系统中的高杠杆率，尤其是加密货币和高市值股票的高杠杆率，导致了市场规模和波动性。名义交易量比正常水平高出三个标准差，创下自 2022 年 2 月以来美国市场非指数再平衡日的最大交易量。投资者活动喜忧参半，标普看涨仓位下降，纳斯达克仓位尽管波动较大，但相对变化较小。我们预计周五的大量新空头仓位将在未来几个交易日对纳斯达克的净多头状况产生较大影响。

1.2 市场动荡：宏观利好引发风险偏好

在清除杠杆后，市场出现大幅反弹，由东证指数领涨。上周发布的宏观经济数据利好推动美国指数的看涨投资者资金流回流，标普指数新增资金超过 160 亿美元，持仓进一步扩大。纳斯达克和罗素 2000 指数温和上涨，纳斯达克多头仓位损失有所缓解。全球市场情绪积极，几乎所有欧洲和亚洲指数的名义水平都在上涨。DAX 指数和 FTSE 指数转为净正值，而 KOSPI 指数和日经指数延续看涨势头。日经指数的资金流在亚洲最为强劲，而 KOSPI 指数则创下近三年高点。相比之下，中国 A 50 指数仍看跌，持仓风险有限。

CTA 量化买盘也推动巨量流动性入场，并且短期预计 CTA 将会买入超过 600 亿的股票， 300 亿会流入美股，强劲的买入需求会推动市场进一步上涨。根据高盛的 Scott Rubner 统计数据，在过去三周内，交易商的 Gamma 变化了 160 亿，长期头寸转为短期头寸，再转为长期头寸，交易商的伽玛不再是短期的，未来会作为市场的缓冲。

2. 数据矛盾

2.1 数据「造假」帮助恢复市场情绪，加强美联储降息预期

上周的 CPI，PPI，零售数据，PMI 数据都非常「恰好」的符合市场的预期，打消市场衰退的预期，同时保持美联储的降息预期。但是我们看到数据的巧合中的「不合理」。比如 PPI 数据，在能源和上月保持不变的情况，能源同比上涨 2% 左右，虽然可以用出口和政府购买解释，但是 CPI 的二手车分项（-10.9% ）不符合正常逻辑。

由于 6 月份 CDK 公司的软件和技术出现网络故障，所以大部分二手车经销商出现车辆无法交付情况，导致订单需求大量积压。根据曼海姆二手车报告， 7 月份上半旬成交量和成交价都出现上涨（1.6% ），我们预计 7 月下半月会出现下滑，但是根据我们的估算 -10.9% 以上的同比下滑是非常不合理的，远超我们预期的 -4.3% 。

总的来说，近期的 CPI、PPI、零售和 PMI 数据虽符合预期，但其中存在疑点，如 PPI 中的能源风险和 CPI 中的二手车价格波动，显示真实数据可能存在偏差，减少未来市场的隐含波动率。

3.美联储动向

针对近期美联储官员的发言调整，我们预计未来点阵图将强调 3 次降息预期。

3.1 官员发言

3.2 点阵图预测

9 月份鲍威尔的发言以及利率变化预计不会引发波动，能够决定市场走势的更可能是 9 月份的点阵图。结合以上美联储发言以及我们对官员长期的主观判断，我们认为 9 月份显示的点阵图中位数和众数为 75 bps。

3.3 降息将迎来超级周期

近期的会议纪里大多数联邦官员支持在数据符合预期的情况下放松政策。鲍威尔主席承认 7 月的讨论中已经提到降息，几位官员也支持降息 25 个基点，同时倾向于 9 月可能更大幅度的降息的趋势。官员们对于薪资增长放缓和消费者对高价格的抵抗力，表示对通胀放缓的信心，而就业的风险增加。

虽然 8 月的就业数据将是确定 9 月降息幅度的关键，会议纪要表明，官员支持更大的 50 个基点降息的可能并不低。此外，如果劳动市场继续恶化，资产负债表缩减可能在 12 月结束，否则可能延续至 2025 年第二季度。

昨天劳工统计局的就业数据修正，表明过去 12 个月减少了 818, 000 个工作岗位，强化了劳动市场疲软的信号，这将影响市场情绪和 FOMC 定价。

9 月 6 日的劳动力数据将非常关键，但是我们认为该事件的风险很低。

本月 SP 500 很可能收涨结尾，在过去的历史里降息（73 年 -Now）前收涨的比较罕见，只有 84 年和 89 年，并且在降息后的 1 m， 3 m 和 6 m 内都没有得到大幅回调。( 但是由于数据量较小，对此次降息后的市场走势判断有限，仅供参考 )。

4. 联邦赤字

——联邦赤字扩大，但美联储的鸽派立场，财政部的短期债券发行以及债券回购计划缓解了市场紧张。尽管大额融资计划对市场流动性构成压力，但准备金增加和财政操作的灵活性会维持市场稳定。

4.1 金融流动性充裕

市场预计本财年的赤字总额将达到 1.6 万亿美元，约占国内生产总值的 6% 。仅是债务水平的上升就导致更高的利息支出就同比飙升了 1850 亿美元。可以松一口气的是联邦政府的总债务占 GDP 的百分比仍维持在 110% 左右，在主要经济体中比较健康。

主要的一级交易商已经囤积了历史新高的美债，必须降低杠杆。长期来看，会对美国政府施加非常大的压力，但是短期来看反而可以让美联储保持较为「鸽派」声音。芝加哥联储的金融状况指数 (NFCI) 等量化指标显示，金融状况已经扭转了美联储在加息时出现的所有紧缩压力。

4.2 债务结构调整

财政部在在 7 ～ 9 月计划融资 ( 740 B，在 10 ～ 12 月计划融资 ) 565 B。虽然数额庞大，但是略低于我们的团队预测（由于美联储放缓量化紧缩步伐，叠加上个季度由于税收收入较高的因素，导致季度末现金盈余较高）。

市场有声音担心财政部的庞大融资计划会抽走准备金市场上的流动性从而导致市场的下跌，我们并不会因此而悲观。

自 2022 年 6 月美联储开始量化紧缩以来，ON RRP 余额已减少了 1.68 万亿美元，而准备金则增加了 155 亿美元。上上周，ON RRP 余额下降了 1277 亿美元，过去四周下降了 1411 亿美元。准备金在上周增加了 1862 亿美元，较上个月增加了 305 亿美元。因此，资产负债表的缩减在 ON RRP 余额中感受到的影响更大，而不会直接影响金融流动性的主要来源——准备金。

财政部在 5 月的最后一次再融资中引入了流动性管理回购，虽然尚未启动现金管理回购，但我们认为在 9 月税期间的几周进行回购是合理的，这将减少 9 月的 T-Bill 发行需求。

未来，市场推算财政部 T-Bills 的持有占比可能上升至 20% 以上（意味长债发行规模相对减少），将在中长期推动期限融资溢价的下降，进一步的引导宽松的金融市场。但是介于最近 TBAC 融资指导引起的负面关注，财政部短期可能不会放弃 15% -20% 占比的指导意见。

5.企业盈利和回购

SP 500 公司第二季度表现稳定，预计后续两个季度将继续高速增长；市场回购活动也将持续为市场注入流动性。

5.1 盈利增长乐观

虽然市场明显对高估值的 M 7 的业绩更挑剔，但 SP 500 整体来说在 Q2 财报季的表现正常。 本季度与前几个由 M 7 引领的增长季度不同，SP 493 Q2 的盈利是该季度驱动美股上涨的重要因素之一，抵消了部分 M 7 财报不达标的影响。我们预计在 SP 493 在 Q3 和 Q4 盈利将迎来双位数的增长，同时带动风险偏好的上涨，风险资产（罗素 2000 及比特币等）将迎来春天。

5.2 企业回购规模庞大

大部分企业现在处于回购开放窗口， 8 月 5 日市场巨幅波动时，企业回购速度大幅增加。根据高盛大宗交易商数据，与 2023 年迄今的日均交易量 (ADTV) 相比，回购量为 1.8 倍；与 2022 年迄今的 ADTV 相比，回购量为 1.3 倍。而 9 月 13 日大部分企业进入财报前的回购禁闭窗口，所以我们预计短期内（9 月份中期前）美股市场的流动性会相对充裕，每天企业回购数额将超过 $ 50 B。

6.中期展望

宏观市场处在非常复杂的状态，我们只能凭借暂有信息推断短期的市场走势，对于中期而言，我们的判断会模糊。

6.1 通胀压力依然存在

通胀的下滑主要由于石油价格和二手车价格的大幅下滑，而服务类通胀，尤其是住房通胀，依然保持在高位。而裁员率也没有上升，薪资增长率甚至要高于通胀指标。当美联储降息后，企业势必加快融资，拓展商业版图，此时会对通胀的抑制更加不利。

6.2 政府换届增加不确定性

• 关税——哈里斯的政策相对于特朗普来说会更加的温和，尤其表现在关税政策上，有助于降低全球贸易争端。而特朗普的大幅增加关税政策会大幅增加全球贸易争端的可能，尤其针对中国增加关税，导致商品价格增加，国内就业大幅增长，对通胀会产生巨大压力。

• 美联储——换届对美联储的短期影响都不大，总统不能在短期内直接影响独立的美联储，但如果特朗普上台后可以在鲍威尔的任期于 2026 年 5 月到期时任命一位「友好」的主席，增加我们的不确定性。

• 赤字——根据 CBO 的预测， 2025 年的初期赤字率预计将从 2024 年的 3.9% 下降至 3.1% ，但如果特朗普当选我们预计预计赤字率会增加至 4.1% （基于特朗普的关税政策，税收政策，移民政策，能源政策等），当财政继续加码会导致货币政策为了维持通胀率不断摇摆，同时也导致市场对债务的可持续性担忧加重，对于我们判断未来市场走势非常不利。

6.2.1 两党对加密货币的态度

• 共和党——特朗普批评拜登的反加密货币立场，包括驱逐比特币挖矿公司和潜在加税威胁，并强调政府和美国证券交易委员会主席加里反对 FIT 21 法案的监管措施不合理。

• 民主党——民主党也越来越多地接受加密货币，认识到在激烈的竞选中吸引加密货币爱好者选民的重要性。民主党总统候选人哈里斯计划促进加密货币行业发展，在芝加哥民主党全国代表大会的彭博圆桌会议上，尼尔森强调哈里斯致力于支持促进新兴技术蓬勃发展的政策。此外，哈里斯已开始与加密货币高管接触，以更好地了解和倡导该行业的发展。

6.3 关于日元套息交易

日元套息风险值得注意，市场预计明年初 BOJ 会重启加息，结合美联储降息，日元美债利差无可避免会大幅缩小，但是具体套息仓位和风险现在无法衡量，我们更倾向于 11 月份在讨论这个问题。

7.总结

我们认为无论从市场情绪，资金流动，企业经营状况，财政资金流转以及货币政策层面，都支持我们团队在中短期内看多的观点。短期内，加密货币市场可能会受到美股震荡或者英伟达财报的影响，但并不会改变市场的整体交易逻辑。

明年市场具体表现需要根据政坛更替，货币政策，财政政策以及通胀数据的变化决定。

PART II Crypto 链上数据

价格通常是多种力量相互拉扯来发挥作用，有些力量可能不是立马展现效果，要通过较长的时间才能反应结果， 我们也提出了自己的链上分析的框架， 分别涵盖流动性、持币周期和平均成本。

1.流动性

1.1 链上稳定币数值

链上稳定币发行量和行情的相关性很大的，稳定币的供应量在过去几年里显著增加，特别是在 2020 年至 2021 年期间出现了快速增长。这一时期的稳定币快速增长与全球加密货币市场的繁荣密切相关。

进入 2024 年后，稳定币的发行量虽然增幅有所放缓，但整体上仍然保持了增长趋势。从图表中可以看出，相较于前几年的高速扩张， 2024 年的稳定币供应增长速度明显放缓，曲线趋于平缓。这表明市场对稳定币的需求虽然依旧存在，但相比前几年的爆发式增长，市场正在逐渐进入一个更加成熟和稳定的阶段。

近期稳定币供应量在放缓之后重新进入增发阶段，已经创下了这轮上涨周期的新高。总体而言， 2024 年的稳定币市场仍处于增长态势，对于低迷的行情也应该有相应的提振作用。

1.2 ETF 数据

年初至 3 月初，累计净流入快速上升，表明市场对比特币现货 ETF 的需求旺盛。然而，随着时间的推移，特别是在 5 月以后，市场流入的资金减少，累积净流入开始趋于平稳，维持在 200 亿美元左右，未能再现之前的增长势头。我们可以看到，尽管偶尔会有较大规模的流入，但整体上净流入的幅度在 5 月以后有所减少，同时也伴随着一些净流出。这进一步佐证了市场情绪的变化，从积极买入转向更加观望和谨慎，「现货 ETF」对于带来新进资金的效应也衰竭了。

2.HOLD 波浪

2.1 BTC: Realized Cap HODL Waves

比特币的 Realized Cap HODL Waves，用于分析市场中的持币时间和成熟度。

下面实体部分的图代表着持币 6 个月以上的持币占比，截止 8 月 20 号， 6 个月以上持有的比例总和是 47.097% ，这意味着市场中接近一半的比特币处于长线持有者手中。前两轮牛市，上涨的顶部区间，这一数值都在 20% 以下。

这代表着，目前的链上情况是长线持有者的占比依然较高，这表明尽管价格波动，许多投资者选择继续持有比特币而不是出售。

2.2 Trend Accumulation Score

在卖出和持有之间摇摆， 目前的状态是回归 HOLD 周期。

这张图表展示的是比特币不同持仓规模群体的「趋势积累分数」（Trend Accumulation Score）随时间的变化情况，颜色越蓝代表着链上持币者倾向于持有或者买入， 越红代表着投资者越倾向于卖出。

在前段时间的卖出压力之后，现在无论是大户还是小额持币者都倾向于持币。

2.3 Bitcoin: Long/Short-Term Holder Supply Ratio

这个图显示了比特币长期持有者 (Long-Term Holders, LTH) 和短期持有者 (Short-Term Holders, STH) 的供应比例随时间的变化情况。

需要注意的是，长期持有者与短期持有者的持有时长界限为 155 天， 10 天的缓冲期

目前 LTH/STH 供应比率为 4.8604 ，且有明确的上涨信号，和 30 天的均值相比上涨了 13% （可见绿色的柱状图）。

3.持币成本

3.1 Bitcoin: Realized Price-to-Liveliness Ratio

• 蓝色线：实现价格（Realized Price），蓝色线代表的是「实现价格」，即链上所有比特币的平均持币价格（基于 BTC 的转移数据）。

• 橙色线：实现价格与活跃度比率（Realized Price-to-Liveliness Ratio，RPLR），橙色线表示的是「实现价格与活跃度比率」，这是一个结合了实现价格和比特币持有行为的指标。它通过比较比特币的「活跃度」（即比特币被持有或花费的时间）来调整实现价格，从而估计比特币的「活跃地址的持币成本」。

目前这个值：截止 8 月 11 号，链上持币成本 ( 31.3 k；链上活跃地址持币成本 ) 51.3 k。

目前的市场价格都在这些成本价格之上。

3 .2 Bitcoin: Pi Cycle Top Indicator

此指标由 350 DMA* 2 和 111 DMA 组合而成， 350 MA 是指 350 天的移动平均线，用于计算过去 350 天内收盘价格的平均值。

历史上每轮牛市都会出现 111 DMA 上穿 350 DMA* 2 的时候，也就是短期均线上穿 2 x 长期均线，而两均线相交常常是顶部区间，目前这两条均线还有一段差距，目前:

• 350 DMAX 2 ： $ 102, 579 

• 111 DMA： $ 63, 742 

3.3 Market Cap BTC Dominance

这轮 BTC.D 指数在持续上涨，而每轮牛市的中后期通常都会有 BTC 流动性溢出，而从 BTC.D 来看，目前还没出现 BTC 资金流入 Altcoin 的情况。

Altcoin 可能爆发的时间节点：

4.总结

在市场环境充满挑战和波动的背景下，长期比特币持有者依然坚定不移，有证据表明他们正在加大积累行为。与前一轮周期的最高值相比，这批投资者持有的比特币网络财富比例更高，展现出投资者的耐心，等待价格上涨。此外，尽管出现了周期内最大的价格收缩，但这些投资者并没有恐慌性抛售，凸显了他们总体信念的韧性。

与此同时，稳定币供应链仍然充足，外部资金流入虽然放缓，但目前的价格仍高于链上平均持币成本，持币结构也非常健康。现阶段，BTC 的流动性有溢出的动力，而 Altcoin 季节还未到来。

总的来说，我们依然对后市持积极看涨 。

在数字货币市场中，掌握时机至关重要。随着 DOGS 热度不断攀升，推出的盘前交易功能，为交易者提供了抢占先机的机会，完美契合当前市场趋势。

盘前交易：DOGS 热潮中的交易新策略

DOGS 的热度为市场注入了新活力。的盘前交易功能凭借独特的市场定位，使交易者能够在代币正式交易前制定并实施策略，从而提前锁定收益。

先发制人，盘前交易助您提前锁定 DOGS 收益

● 快速充值，即时交易：Gate.io 作为 DOGS 官方充值渠道，提供一键充值服务，让您的资金快速进入交易市场，实现即时交易，无延迟。

● PreMint 铸造，提前获益：通过 Gate.io PreMint 服务，您可以在代币正式上市前铸造 PreToken，提前参与市场交易，锁定收益，享受市场先行者的优势。

● 独家交易，深度与速度：Gate.io 是全网唯一提供 DOGS 订单簿交易的平台，提供深度良好、价差小的市场环境，支持实时交易，确保您的交易快速、公平执行。

质押 USDT 铸造 PreToken，提前交易锁定收益

PreMint 盘前代币是 Gate.io 盘前交易的一项质押铸造服务，支持用户质押 USDT 进行 PreToken 资产的铸造，并且可以以理想价格在交易市场对 PreToken 进行买卖交易。

PreMint 核心优势：

● 提前入市，锁定收益：用户可通过质押 USDT 铸造 PreToken，抢先参与交易，提前锁定市场潜在收益。

● 灵活交易，策略多样：用户可在 PreToken 交易市场上自由买卖，根据市场波动灵活调整交易策略。

● 风险可控，资金安全：严格的交割机制确保用户资金安全，违约质押金为交易提供额外保障。

PreMint 运作流程：

1. 铸造 PreToken：用户在 Gate.io 上质押 USDT，根据项目公告，在指定时间内铸造 PreToken；

2. 市场交易：用户在 PreToken 交易市场根据市场行情和个人判断，选择买入或卖出 PreToken；

3. 准备交割：铸造用户需在交割时间前确保账户中有足够的真实代币，以备系统交割时使用；

4. 完成交割：系统在交割时间自动扣除铸造用户账户中的真实代币，并退还此前质押的 USDT；

5. 结算与收益分配：交割完成后，PreToken 持有者根据交割结果获得相应的真实代币或违约质押金。

通过 Gate.io 盘前交易功能，用户可以提前进入市场，把握交易先机，并在交易中灵活应对，实现资金的最优配置。另一方面，Gate.io 的风险控制机制确保了用户资金的安全，让用户在享受交易自由的同时，也能安心交易。

参与活动，瓜分$ 100, 000 奖池

Gate.io 为 DOGS 的持有者和交易者提供了一个独特的交易机会，通过参与 DOGS 的 PreMint 交易，用户不仅可以享受 0 手续费的优惠，更有机会瓜分$ 100, 000 的奖池。

立即加入 Gate.io，体验高效、灵活的盘前交易，把握市场脉搏，实现交易目标。

免责声明

● 以上内容不构成投资建议，亦不构成任何投资产品或项目的要约、招揽或推荐。投资有风险，请寻求专业意见并谨慎评估。

● 请注意，Gate.io 可能无法在某些地区提供完整的服务，并且 Gate.io 可能限制或禁止在受限地区使用全部或部分服务。有关受限地区的更多信息，请阅读 User Agreement 中的“Section 2.3(d) Restricted Locations”部分，链接：，我们无意在这些受限地区进行招揽或市场营销。